Werden die Reichen immer reicher? Dieses Prinzip gilt jedenfalls nicht bei Unternehmen. Die Konsequenz: Die Mehrheit der Aktienfonds kann nicht erfolgreich sein.

Der Großteil der Aktienfonds orientiert sich bei ihrer Anlagestrategie an einem Index, der Fonds als Benchmark dient. Dieses Prinzip hört sich sehr vernünftig an. Es führt aber in Wirklichkeit dazu, dass die Mehrheit der Aktienfonds diesen Benchmark-Index nicht schlägt.

Was ist eine Benchmark? Eine Benchmark ist die Zielvorgabe für einen Fonds. Ziel des Fondsmanagers ist es, die definierte Benchmark zu schlagen. Meistens werden etablierte Indizes oder gewichtete Kombinationen von Indizes als Benchmark gewählt.

Was ist ein Index? Ein Index ist eine Sammlung der nach Marktkapitalisierung größten Unternehmen in einem Marktsegment. Diese Definition ist eine Vereinfachung, denn weitere Merkmale wie etwa der Free Float oder das Handelsvolumen können auch eine Rolle bei der Zusammensetzung eines Indexes spielen. Aber in der Realität trifft diese vereinfachte Definition den Kern der Sache ganz gut.

Benchmark-Orientierung führt zu suboptimalen Ergebnissen

Bei der Anlagestrategie geht die Mehrheit der Fondsmanager wie folgt vor:

Schritt 1: Welcher Index ist die Benchmark für meinen Fonds?
Schritt 2: Jetzt muss ich vor allem in Unternehmen anlegen, die Bestandteil des betreffenden Indexes sind
Schritt 3: Um den Index zu schlagen, muss ich die in dem Index enthaltenen Unternehmen gegenüber dem Index möglichst smart über- und untergewichten.

Diese Strategie ist die klassische Anlagestrategie bei Aktienfonds und bis dato die faktische Strategie vieler Fonds. Leider jedoch ist das unglücklich, sehr unglücklich! Warum? Weil diese Strategie zu einem suboptimalen Ergebnis führt. Dafür gibt es zwei Gründe:

Erstens: Ein etablierter Index ist oft nicht die beste Benchmark. Zweitens und noch wichtiger: Mit einer Anlage, die sich relativ nahe am Index orientiert, kann ein Fondsmanager kaum nachhaltige Outperformance erzielen.

Performance-Zwang: Fondsmanager müssen den Index schlagen

Warum ist ein Index oft nicht die beste Benchmark für einen Fonds? Der wichtigste Einflussfaktor bei der Zusammensetzung eines Indexes ist die Marktkapitalisierung. Ein Index ist somit nichts anderes als ein gewichtetes Körbchen der größten Unternehmen in einem Marktsegment. Aus der Kapitalmarkttheorie wissen wir, dass eine Gewichtung nach „Größe“ in der Regel nicht zu einem optimalen Ergebnis führt. Andere Faktoren, wie zum Beispiel die Korrelationen zwischen einzelnen Aktien und deren Renditen, führen zu besseren Messlatten.

Warum sollte ein Fondsmanager langfristig den Index schlagen? Ganz einfach – für die meisten Indizes gibt es mittlerweile sogenannte passiv gemanagte Indexfonds. Diese bilden den Index so gut wie möglich ab und haben sehr niedrige Verwaltungskosten. Damit der Manager eines aktiv gemanagten Fonds sein Geld wert ist, muss er also besser sein als die passiv gemanagten Indexfonds.

Viele Fondsgesellschaften sind erst einmal auf die Vermeidung einer Underperformance bedacht

Warum schlagen viele Aktienfonds ihren Index aber nicht? Der Hauptgrund liegt in der Tatsache, dass die meisten Fondsmanager bei ihren Anlagen nicht allzu sehr vom für sie maßgeblichen Index abweichen dürfen. Auch wenn die Ausrichtung ihres Fonds eine starke Abweichung zulassen würde, gibt es meistens starke interne Mechanismen, die versuchen, das Risiko einer Underperformance des Indexes zu vermeiden. Wenn ein Fondsmanager vom Index abweicht, tut er dies, um diesen outzuperformen.

Die interne Incentive-Struktur vieler Fondsgesellschaften ist aber auf die Vermeidung einer Underperformance ausgerichtet. Erstens macht der Vertrieb großen Druck, wenn Fonds den Index auch nur für kürzere Zeit underperformen. Wichtiger aber ist die berufliche Belohnung für einen Fondsmanager. Schafft er es, über längere Zeit den Index deutlich outzuperformen, kann er mit finanziellen Boni rechnen. Gelingt dem Fondsmanager jedoch über längere Zeit nur eine Underperformance, muss er um seinen Job fürchten. Es ist nicht schwer zu erraten, welches Szenario den Fondsmanager in der Praxis stärker beeinflusst.

Größe und Reichtum sind kein Maßstab für den Unternehmenserfolg

Diese Mechanismen sorgen dafür, dass die Anlagestrategie vieler Fonds sehr Index-abhängig ist. Und so lässt sich auch erklären, warum viele Fonds in der Vergangenheit über Jahre hinweg Positionen in Unternehmen wie zum Beispiel Deutsche Telekom und DaimlerChrysler hielten, obwohl diese Unternehmen zu der Zeit über Jahre hinweg enttäuschende Ergebnisse lieferten.

Hier zeigt sich, dass die Größe und der Reichtum eines Unternehmens nicht automatisch dazu führen, dass dieses auch in Zukunft erfolgreich sein wird. Die Tatsache, dass ein Unternehmen in einem Index vertreten ist, sagt viel über seine Vergangenheit aus – über die Zukunft indes weniger.

Um nachhaltig eine gute Performance zu erreichen müssen Fondsmanager folglich ermächtigt und bereit sein, sowie das Know-how haben, um gute Unternehmen zu identifizieren, unabhängig davon ob sie im Index sind.

Denn reiche Unternehmen werden nicht immer reicher.

    Posted in Deutsch from Investor on 18. Dec. 2006